中美貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)的背景下，投資者該如何應(yīng)對(duì)？我們匯總了近期投資者最關(guān)心的10個(gè)問(wèn)題，涵蓋了貿(mào)易戰(zhàn)的演變、海外經(jīng)濟(jì)、國(guó)內(nèi)政策、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的走向以及行業(yè)配置應(yīng)對(duì)等。

整體而言，我們建議聚焦在特朗普所面臨的約束而不是揣測(cè)其目的，把美國(guó)經(jīng)濟(jì)和美債利率作為預(yù)判貿(mào)易戰(zhàn)走向和節(jié)奏的關(guān)鍵變量，在各種約束下，我們預(yù)計(jì)美國(guó)中期選舉前，中美經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域沖突全面蔓延到金融領(lǐng)域的概率不大；我們預(yù)計(jì)4月國(guó)內(nèi)的政策應(yīng)對(duì)以預(yù)防和試點(diǎn)為主，而年中將迎來(lái)政策規(guī)模的擴(kuò)容，在中央?yún)R金等主體穩(wěn)定市場(chǎng)的堅(jiān)定決心下，A股短期的“籌碼底”已經(jīng)見(jiàn)到，4~5月可能以科技主題型行情的交易型機(jī)會(huì)為主，而基本面預(yù)期或在三季度穩(wěn)定下來(lái)，屆時(shí)消費(fèi)、先進(jìn)制造和周期當(dāng)中的核心資產(chǎn)將明顯占優(yōu)，出現(xiàn)2021年以來(lái)最重要的一次風(fēng)格切換。

怎么去應(yīng)對(duì)特朗普頻繁變動(dòng)、

左右搖擺帶來(lái)的不確定性？

我們認(rèn)為特朗普并沒(méi)有一個(gè)嚴(yán)密的計(jì)劃，我們應(yīng)該聚焦在他所面臨的約束，而不是去試圖揣測(cè)甚至合理化他的目標(biāo)和愿景。特朗普面臨的核心約束是中期選舉，而中期選舉選民的認(rèn)知通常提前三個(gè)季度就會(huì)產(chǎn)生固化，至少今年三季度就必須開(kāi)始推動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)好轉(zhuǎn)。在這之前，可能關(guān)稅等領(lǐng)域的不確定性依然存在，但在這之后，推動(dòng)減稅法案和降息以刺激經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)將成為他的核心訴求。

怎么去跟蹤和看待美國(guó)衰退的風(fēng)險(xiǎn)？

目前美國(guó)宏觀和微觀的“硬數(shù)據(jù)”仍強(qiáng)，這可能是特朗普推動(dòng)貿(mào)易戰(zhàn)的底氣，但是美國(guó)衰退的概率在迅速提升。截至4月9日，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)GDPNow模型預(yù)測(cè)美國(guó)今年一季度GDP實(shí)際增速為-2.4%，其中凈出口拖累4.73pcts，消費(fèi)者支出貢獻(xiàn)僅有0.47pcts。我們選取了美股科技和順周期板塊的核心龍頭公司作為樣本，分別計(jì)算其核心經(jīng)營(yíng)指標(biāo)，結(jié)果顯示這些指標(biāo)在2024年四季度仍在加速（即同比增速環(huán)比改善）的占比為55%，但根據(jù)S&P一致預(yù)測(cè)，到了2025年一季度這個(gè)比例會(huì)下降至33%。4月中旬開(kāi)始到5月，上述龍頭公司進(jìn)入業(yè)績(jī)披露期，其指引可能會(huì)密集下修。隨著貿(mào)易戰(zhàn)影響的逐漸顯現(xiàn)，美國(guó)“硬數(shù)據(jù)”的惡化只是時(shí)間問(wèn)題。

經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域的沖突會(huì)不會(huì)蔓延到金融領(lǐng)域，

其他國(guó)家會(huì)不會(huì)也針對(duì)中國(guó)？

我們認(rèn)為美國(guó)對(duì)華非經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域的施壓可能會(huì)有，但實(shí)際落地的概率不大，其他國(guó)家和地區(qū)目前并無(wú)針對(duì)中國(guó)的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)。特朗普為了縮減赤字并推動(dòng)其減稅法案，緩解美債的付息壓力是至關(guān)重要的環(huán)節(jié)。如果經(jīng)貿(mào)沖突擴(kuò)散到金融領(lǐng)域，美債拋售壓力會(huì)進(jìn)一步加大，美債付息壓力不斷積累，不排除年內(nèi)民主黨會(huì)拿債務(wù)上限問(wèn)題制約特朗普減稅法案的落地。對(duì)于其他國(guó)家而言，特朗普丟掉中期選舉、權(quán)力一定程度上被制衡是降低中長(zhǎng)期不確定性的最優(yōu)解決方案，有能力打贏貿(mào)易戰(zhàn)的國(guó)家只有中國(guó)，我們不認(rèn)為其他主要國(guó)家和地區(qū)有動(dòng)機(jī)去聯(lián)合美國(guó)針對(duì)中國(guó)；相反，當(dāng)前是中國(guó)全面提升跟非美國(guó)家經(jīng)貿(mào)關(guān)系的戰(zhàn)略機(jī)遇期。

國(guó)內(nèi)會(huì)有哪些應(yīng)對(duì)政策，節(jié)奏如何？

預(yù)計(jì)今年4月的第一輪政策以預(yù)防和試驗(yàn)為主，而年中第二輪政策將擴(kuò)大規(guī)模。我們認(rèn)為：相較過(guò)往，中國(guó)此輪應(yīng)對(duì)政策將更聚焦提振信心、社會(huì)保障和促進(jìn)內(nèi)需，這些政策可能會(huì)包括降息降準(zhǔn)、激發(fā)資本市場(chǎng)活力、擴(kuò)大“兩新”政策范圍、加大生育補(bǔ)貼、提高社會(huì)保障標(biāo)準(zhǔn)、擴(kuò)大收儲(chǔ)和城中村改造貨幣化安置規(guī)模、把出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷納入以舊換新補(bǔ)貼等。這些政策在設(shè)計(jì)和執(zhí)行上的復(fù)雜性遠(yuǎn)超過(guò)往簡(jiǎn)單的以擴(kuò)大投資為導(dǎo)向的政策，思路的轉(zhuǎn)向也需要時(shí)間。因此，4月我國(guó)今年第一輪政策可能具有一定的預(yù)防性和試驗(yàn)性特征，如果年中美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)的“硬數(shù)據(jù)”確實(shí)開(kāi)始走弱，第二輪政策的規(guī)模會(huì)明顯放大。

目前A股市場(chǎng)見(jiàn)底了么？

中央?yún)R金等機(jī)構(gòu)堅(jiān)定的增持提振了市場(chǎng)信心、緩解了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、消化了大量受迫性賣盤(pán)，A股至少已經(jīng)看到了“籌碼底”。旅游、半導(dǎo)體、國(guó)防軍工、房地產(chǎn)、建材等ETF在4月7日出現(xiàn)了巨大的向下跳空缺口，情緒充分宣泄，但截至周五收盤(pán)已補(bǔ)上了該缺口，上述行業(yè)大概率已經(jīng)率先完成了籌碼出清的過(guò)程。

近期ETF市場(chǎng)有何變化，匯金等穩(wěn)定市場(chǎng)的

主體買(mǎi)入邏輯和去年有何不同？

本周主要寬基ETF凈申購(gòu)顯著放量。根據(jù)Wind的數(shù)據(jù)，上證50+滬深300+中證800凈申購(gòu)額1099.5億元，周環(huán)比增加1073.2億元；中證500+中證1000+中證2000凈申購(gòu)額443.3億元，周環(huán)比增加452.4億元。從公募ETF披露的年報(bào)來(lái)看，匯金公司在2024年末合計(jì)持有股票型ETF的規(guī)模為10439億元，較2024年中報(bào)的5839億元提升4600億元（其中3696億元來(lái)自于增持，904億元來(lái)自于資產(chǎn)增值），并沒(méi)有市場(chǎng)所傳言的市場(chǎng)上漲后賣出的特征，而是呈現(xiàn)長(zhǎng)期持有的特征，這一定程度上打消了投資者疑慮。此次匯金等機(jī)構(gòu)穩(wěn)定市場(chǎng)的舉措存在清晰的指引，一是央行承諾了必要時(shí)提供再貸款支持，二是匯金承諾買(mǎi)入結(jié)構(gòu)上更加均衡，中證500和中證1000相關(guān)ETF均有明顯凈流入，保證了IC和IM期指維持正常的流動(dòng)性，給微盤(pán)股提供了對(duì)沖工具，迅速地激發(fā)了市場(chǎng)的抄底買(mǎi)盤(pán)。

目前各類投資者倉(cāng)位如何，

A股資金面狀況如何？

活躍私募的倉(cāng)位在經(jīng)歷連續(xù)四周下降后暫時(shí)企穩(wěn)，根據(jù)對(duì)中信證券渠道調(diào)研數(shù)據(jù)，截至2025年4月4日當(dāng)周，樣本活躍私募倉(cāng)位錄得80.7%，與前值持平，較年內(nèi)高點(diǎn)（3月7日當(dāng)周）的85.3%回落了4.6個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)于樣本公募基金，截至4月9日當(dāng)周凈贖回率為-0.51%，贖回力度邊際有所減弱（周環(huán)比+0.13pcts）。外資方面，海外跟蹤中國(guó)的樣本基金最近一周轉(zhuǎn)為凈流出態(tài)勢(shì)。根據(jù)Refinitiv數(shù)據(jù)，截至4月9日當(dāng)周，海外跟蹤中國(guó)的主動(dòng)+被動(dòng)樣本基金合計(jì)凈流出15.6億美元，其中主動(dòng)基金流出3.6億美元，被動(dòng)基金流出12億美元。此外，A股融資買(mǎi)入額占總成交額的比重從2月21日高點(diǎn)的10.8%一度下降至4月8日的7.2%，為年內(nèi)最低水平。

對(duì)后續(xù)市場(chǎng)的演繹怎么看？

籌碼底已經(jīng)見(jiàn)到，但基本面預(yù)期的底仍需等待，時(shí)間可能在三季度。宏觀方面，至少三季度前，貿(mào)易戰(zhàn)的演變軌跡存在不確定性，關(guān)稅對(duì)美國(guó)乃至全球經(jīng)濟(jì)的間接影響也存在不確定性。這也進(jìn)一步導(dǎo)致國(guó)內(nèi)的政策應(yīng)對(duì)更可能是針對(duì)實(shí)際情況進(jìn)行應(yīng)對(duì)，而非一次性打足“提前量”。在這種情況下，無(wú)論是外需還是內(nèi)需品種，基本面的不確定性始終存在。但與此同時(shí)，匯金等機(jī)構(gòu)堅(jiān)定增持提振了市場(chǎng)信心，緩解了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，也消化了大量受迫性賣盤(pán)，上市公司密集回購(gòu)和增持，減持公告“清零”，意味著市場(chǎng)在籌碼結(jié)構(gòu)上實(shí)現(xiàn)了階段性地出清。我們預(yù)計(jì)：1）4-5月或是一輪交易型機(jī)會(huì)，籌碼出清是基礎(chǔ)，游資等活躍資金3月提前撤出是有利條件，弱EPS關(guān)聯(lián)性的自主可控和科技題材在當(dāng)前窗口反而更加占優(yōu)；2）到今年三季度后，若特朗普如預(yù)期將注意力從關(guān)稅轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)減稅和刺激經(jīng)濟(jì)，全球宏觀形勢(shì)以及投資者對(duì)基本面的預(yù)期或更加明朗，中國(guó)可能會(huì)推出更大力度的政策來(lái)支持經(jīng)濟(jì)。待中美經(jīng)濟(jì)和政策周期同步后，到2026年美國(guó)中期選舉前，是基于基本面邏輯做配置的最佳時(shí)間窗口。屆時(shí)，我們更看好消費(fèi)、先進(jìn)制造及周期當(dāng)中的核心資產(chǎn)。

如果看超跌主題的交易性機(jī)會(huì)，

二季度的潛在催化有哪些？

AI模型端的看點(diǎn)是多模態(tài)，應(yīng)用/Agent端的看點(diǎn)是MCP/A2A等底層協(xié)議的擴(kuò)散，端側(cè)硬件最大的看點(diǎn)是AI和AR眼鏡，機(jī)器人端關(guān)注特斯拉的三代Optimus，除此以外，智駕和算力也可能會(huì)出現(xiàn)新的產(chǎn)品或資本開(kāi)支催化。

接下來(lái)的行業(yè)配置思路是什么？

從行業(yè)配置角度看，短期來(lái)看，我們建議關(guān)注：1）具有定價(jià)能力、不懼地緣擾動(dòng)的自主可控公司；2）迎來(lái)創(chuàng)新周期和國(guó)內(nèi)政策催化的創(chuàng)新藥板塊；3）具有情緒和訂單催化的軍工板塊；4）內(nèi)需屬性明確、基本面改善的部分必選消費(fèi)品種。長(zhǎng)期視角下，關(guān)稅戰(zhàn)加劇了全球政經(jīng)的不確定性，各個(gè)國(guó)家特別是主要大國(guó)，可能在能源、國(guó)防、科技、基建領(lǐng)域進(jìn)行冗余投資，中國(guó)制造產(chǎn)能有望受益于全球“安全優(yōu)先”戰(zhàn)略，全球化布局與技術(shù)出海是大勢(shì)所趨。除此之外，4月11日美國(guó)海關(guān)與邊境保護(hù)局（CBP）發(fā)布了更新稅則，豁免了包含自動(dòng)數(shù)據(jù)處理器、電腦、通信設(shè)備、顯示器與模組、半導(dǎo)體相關(guān)等類別商品的進(jìn)口稅率，蘋(píng)果鏈和英偉達(dá)鏈或迎來(lái)修復(fù)。

風(fēng)險(xiǎn)因素

中美科技、貿(mào)易、金融領(lǐng)域摩擦加?。粐?guó)內(nèi)政策力度、實(shí)施效果及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海內(nèi)外宏觀流動(dòng)性超預(yù)期收緊；俄烏、中東地區(qū)沖突進(jìn)一步升級(jí)；我國(guó)房地產(chǎn)庫(kù)存消化不及預(yù)期；特朗普政策側(cè)重點(diǎn)超預(yù)期。

來(lái)源：中信證券研究

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